Định giá PVI năm 2009

Petrol VN (PVN) nắm giữ cổ phần chi phối và hoạt động của PVN đóng góp khoảng 30% phí bảo hiểm gốc của PVI trong năm 2008. Bên cạnh đó, tổng thu phí bảo hiểm gốc của PVI phụ thuộc nhiều vào các dự án đầu tư của DNNN vì phí bảo hiểm hàng hải (không kể bảo hiểm hàng hóa), bảo hiểm kỹ thuật, bảo hiểm năng lượng đóng góp 62% tổng phí bảo hiểm gốc. Cơ cấu này sẽ ảnh hưởng đến hoạt động PVI năm 2009. Đối với hoạt động đầu tư tài chính, PVI chưa trích lập dự phòng rủi ro cho cổ phiếu OTC trong danh mục đầu tư dài hạn. Và nhìn chung, suất sinh lợi từ hoạt động đầu tư thấp. PVI có khả năng đạt được chỉ tiêu tăng trưởng tổng thu phí bảo hiểm gốc nhưng vẫn không loại trừ những khả năng ảnh hưởng đến việc hoàn thành kế hoạch. Cổ phiếu đang giao dịch tại mức P/E dự phóng là 17x cho năm 2009 (dựa vào ước tính của chúng tôi) và P/B ở mức 1.4x dựa vào giá trị sổ sách cuối năm 2008. Cổ phiếu không rẻ trong so sánh tương đối với thị trường.

Nhìn lại năm 2008

PVI công bố kết quả kinh doanh năm 2008 với mức lợi nhuận trước thuế là 171 tỷ đồng, giảm 31% so với năm trước và 48,2% thấp hơn kế hoạch kinh doanh đã điều chỉnh. Kết quả kinh doanh đạt được dựa trên tổng tài sản tăng 9% đạt 4,918 tỷ đồng, dự phòng nghiệp vụ tăng 54% đạt 657,5 tỷ đồng và thu phí bảo hiểm gốc tăng 27% đạt 2,146 tỷ đồng. Tuy nhiên, PVI tăng trưởng thấp hơn toàn ngành khi mức tăng trưởng phí bảo hiểm gốc của toàn ngành là 31,2%. Theo cơ cấu lợi nhuận, lợi nhuận từ hoạt động bảo hiểm đóng góp 3%, giảm từ mức 19% trong năm 2007 trong khi đó, lợi nhuận từ hoạt động tài chính đóng góp 97%, tăng từ mức 81% trong năm 2007. PVI có hệ số kết hợp (tổng của hệ số bồi thường và hệ số chi phí) là 87,3% và hệ số hoạt động là 67,5%. Hai tỷ lệ này trong năm 2007 lần lượt là 81,2% và 42%. Các hệ số chi phí và hoạt động tăng lên làm giảm lợi nhuận của PVI trong năm 2008.
 

Trong năm 2008, thu phí bảo hiểm gốc tăng 27% đạt 2,146 tỷ đồng và tỷ lệ giữ lại tăng lên 49,7% từ mức 35,2% trong năm 2007. Doanh thu hoạt động bảo hiểm tăng 80% so với năm trước đạt 838 tỷ đồng trong năm 2008. Mặc dù thu phí bảo hiểm gốc tăng mạnh, lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh bảo hiểm khá khiêm tốn do nhiều lý do. Đầu tiên, tỷ lệ bồi thường ở mức 43% mặc dù PVI đã sử dụng 107 tỷ đồng trong quỹ dự phòng dao động lớn để chi trả bồi thường. Tỷ lệ bồi thường chỉ ở mức 29% trong năm 2007. Thứ 2, tổng chi hoa hồng và chi phí bán hàng tăng 78% so với năm trước trong khi thu phí bảo hiểm gốc chỉ tăng 27% trong năm 2008. Tuy nhiên nhờ tỷ lệ phí giữ giữ lại cao, tỷ lệ chi phí giảm xuống 44,4% trong năm 2008 từ mức 52,2% trong năm 2007. Nhờ vậy hệ số kết hợp chỉ tăng lên ở mức 87,3% trong năm 2008 và bằng với mức trung bình trong giai đoạn 2005 – 2006 nhưng cao hơn năm 2007.

PVI có 5 nghiệp vụ bảo hiểm chính. Bảo hiểm năng lượng và bảo hiểm hàng hải chiếm khoảng 22% trong thu phí bảo hiểm cho từng nghiệp vụ, bảo hiểm xe cơ giới chiếm 18%, bảo hiểm kỹ thuật chiếm 16% và bảo hiểm tài sản và cháy nổ chiếm 6%. Những nghiệp vụ bảo hiểm khác chiếm tỷ lệ nhỏ. Trong 4 năm qua, tỷ lệ thu phí bảo hiểm xe cơ giới chiếm 18% trong tổng thu phí bảo hiểm gốc, tỷ lệ này tăng lên từ mức 3,8% trong năm 2005. Như vậy, PVI đã đa dạng hóa được rủi ro thông qua việc đa dạng các nghiệp vụ bảo hiểm. Tuy vậy, PVI vẫn dựa nhiều vào hoạt động PVN và các dự án của các DNNN để tăng trưởng tổng thu phí bảo hiểm gốc. Tập đoàn PVN đóng góp 30% tổng thu phí bảo hiểm của PVI. Và tổng thu phí bảo hiểm của các nghiệp vụ bảo hiểm hàng hải (không bao gồm bảo hiểm hàng hóa), bảo hiểm năng lượng, bảo hiểm kỹ thuật và bảo hiểm tài sản và cháy nổ chiếm 62% tổng thu phí bảo hiểm gốc. Thực tế cho thấy, danh mục sản phẩm của PVI tập trung rủi ro hơn các Cty bảo hiểm khác, tuy nhiên PVI vẫn xem việc dựa vào PVN như một lợi thế cạnh tranh để tăng trưởng trong tương lai. Để mở tăng tổng thu phí bảo hiểm gốc của các sản phẩm khác, PVI sẽ dựa vào khách hàng hiện tại.

Bỏ lỡ cơ hội vàng

Hoạt động đầu tư tài chính cũng chưa thật hiệu quả khi suất sinh lợi đầu tư ròng bình quân ở mức 3,6% trong năm 2008, giảm mạnh từ mức bình quân là 11% trong giai đoạn 2005-2007. Mặc dù lãi suất tiền gửi tăng kể trong thời gian tháng 1/2008 đến tháng 9/2008, PVI dường như đã bỏ lỡ cơ hội vàng để gia tăng thu nhập khi PVI đã phân bổ đáng kể danh mục dưới dạng vốn ủy thác đầu tư theo lãi suất cố định. Bên cạnh đó, PVI còn phải gánh chịu chi phí trích lập dự phòng giảm giá cho danh mục cổ phiếu đầu tư. Trong năm 2008, tổng chi phí đầu tư tài chính lỗ (do đầu tư cổ phiếu và chi phí dự phòng) khoảng 160 tỷ đồng. Khoản chi phí này đã làm thu nhập ròng từ hoạt động đầu tư tài chính trong năm 2008 giảm 16% (so với năm trước).Vào cuối năm 2008, giá trị danh mục đầu tư của PVI là 3,337 tỷ đồng. Trong đó, vốn ủy thác đầu tư chiếm 44%, tiền gửi kỳ hạn ngân hàng chiếm 24%, đầu tư cổ phiếu là 20% và đầu tư vào các Cty liên kết khoảng 5%. Với khoản vốn đầu tư ủy thác, PVI hưởng lãi suất cố định và không gánh chịu rủi ro tín dụng. Điều kiện này đã ảnh hưởng làm giảm kết quả kinh doanh năm 2008.